今年3月初，新型冠狀病毒造成的恐懼支配市場，促使資金一如過往地湧向安全資產，本來已經相當低的政府公債殖利率因此觸及歷史新低。由於全球經濟衰退迫在眉睫，儘管政府公債殖利率維持低檔，且流動性問題將使其震盪，短期內公債將維持吸引力。但長期而言，我們看好利差型產品，例如投資級和高收益公司債。 

隨著全球新冠病毒危機在近幾月變得顯著，我們在全球債券市場的展望有所調整。不過，我們的核心觀點保持不變：（1）利率短期內料將保持在低位；（2）債券投資未來數年料將維持低報酬狀態；（3）長期而言，相較政府公債，我們更偏好利差型產品。

1.利率在可見的未來將保持在低位

我們有充分的理由相信，未來一段時間利率將維持在目前非常低的水準附近。此一趨勢近年顯而易見，在新冠病毒瘟疫爆發前就已如此，過去主要央行一再表明立場，它們願意在經濟成長遇到阻力時貨幣寬鬆。事實上，隨著新冠病毒引發的全球經濟衰退迫在眉睫，主要央行已經大幅降息，增加購買債券，並額外挹注流動資金以穩定市場。即使全球經濟成長前景有所改善（儘管短期內機率不高），我們仍認為聯準會和歐洲央行等最重要的兩家央行不會立即改變貨幣政策。它們甚至很可能將進一步調降利率，或擴大債券購買計畫的規模。隨著央行和投資人都購買政府公債，公債殖利率可能進一步下滑。

重點提要

1.我們估計美國聯邦資金利率將保持在低位，甚至可能進一步降低，但我們不認為這些官方利率會 降至負值。然而，市場力量仍可能壓低美國公債殖利率至零以下水準。

2.新冠病毒使經濟前景變得更複雜，全球經濟衰退幾乎已成定局；投資人為此紛紛湧向相對「安全」的政府公債。

3.短期內，政府公債比公司債和其他「利差型產品」更誘人；但長期而言，我們更看好利差型產品。

思考債券殖利率的未來走向時，高負債與低利率的關係也很重要。數十年來的寬鬆貨幣政策（包括低利率）已將全球公共與民間部門的債務水準推升至接近歷史高位（見下圖）。出現這種情況的原因之一，是由於相對便宜的舉債在財務上非常誘人–有些公司甚至舉債買回自家公司的股票。歷史經驗顯示，高負債會限制國家較長期的經濟成長，同時讓這些國家的央行不願將利率調升至「正常」水準，因為央行擔心這會損害這些仰賴低廉融資成本的民間部門。顯然地，央行協助創造出來的這種環境，短期內可能不會改變。

2.債券投資的報酬率料將長期低迷

在我們看來，公債前景有兩種合理的可能：公債殖利率進一步下降，或殖利率小幅回升但水準仍保持在低檔。

*因為市場擔心歐洲及美國公債市場將逐步「日本化」（指日本1990年代以來的低成長、低殖利率、低通膨環境），有些人開始猜測聯準會可能會將利率降至負值（日本和歐元區已經出現負利率）。不過我們認為美國的政策利率不會降至負值，而公債殖利率則可能不同，聯準會即使堅守政策利率在零以上，市場壓力仍可能將公債殖利率壓低至負值。但是，因為短期利率已觸及下限，公債殖利率下降的空間（也就是公債價格的上漲空間）看來相當有限。

*長期而言，公債殖利率可能小幅上升，但保持在相對較低的水準。例如長期的貿易衝突可能推升通膨（雖然這次的貿易戰尚未顯著推升通膨），投資人可能希望獲取更高的收益率，以補償超寬鬆貨幣政策造成的通膨風險。這將推高殖利率和壓低報酬率，因為債券價格與殖利率呈反向走勢。

無論如何，我們預期政府公債市場的年化報酬率將保持在較低的個位數。即使在「正常」的利率環境下，因為經濟的趨勢成長率相當低，美國的政策利率估計只會升至約3%，歐元區為2%，日本則低於1%，但目前我們仍距離這種環境很遠。

若真如此，美國公債的吸引力料將強於歐元區和日本，但這麼低的報酬率應該不大可能滿足多數投資人的長期需求。

非金融部門和政府的債務水準接近歷史高位

債務對GDP的百分比（左圖為已開發市場，右圖為新興市場）。

3.長期而言，我們看好利差型產品優於政府公債

在殖利率低迷但經濟並非面臨衰退時，債券市場中吸引力較強的往往是風險較高的債券：它們以高於政府公債的收益潛力，補償投資人承受的額外風險。利差型產品就是個好例子：它們提供額外收益潛力（或「利差」），補償投資人承擔的風險。

然而，短期市場非屬一般時期，儘管安聯信用研究顯示利差型產品或許有助降低風險，但其提供的收益未必足以補償投資人承受的較高風險。不過長期而言，我們認為信用風險和流動性不足的風險值得承擔。我們預期相對於政府公債指數，投資級公司債有望提供約70個基本點的額外報酬潛力，高收益債有望提供200個基本點的額外報酬（1個基本點=0.01%）。

當前環境充滿挑戰。經濟成長前景不明，新冠病毒仍在全球傳播，主要央行仍有可能改變其貨幣政策。隨著投資人推高公債價格、壓低殖利率，債市已歷經數波價格可能漲過頭的走勢。因應這種艱難的情況，投資人應主動調整投資組合決策。

主要央行的政策利率處於低位或負值

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